二是正確認(rèn)識(shí)“買(mǎi)者自慎”原則與中小投資者保護(hù)的關(guān)系
“買(mǎi)者自慎”(buyer beware)是自古羅馬沿襲至今的商品交易原則，反映到資本市場(chǎng)就是“投資風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)”。
在商品結(jié)構(gòu)較為簡(jiǎn)單、買(mǎi)賣(mài)雙方面對(duì)面、對(duì)商品質(zhì)量和用途等認(rèn)知的力量基本對(duì)等的情形下，為防止交易中的不誠(chéng)信或悔約等現(xiàn)象頻繁發(fā)生，買(mǎi)者自負(fù)原則成為維護(hù)交易秩序穩(wěn)定的重要法律工具。隨著工業(yè)革命發(fā)展，新型通訊手段使遠(yuǎn)距離交易成為可能，交易內(nèi)容不再限于現(xiàn)貨交易，新技術(shù)運(yùn)用使得商品的專(zhuān)業(yè)化、復(fù)雜化程度越來(lái)越高，大大增加了買(mǎi)方檢驗(yàn)商品品質(zhì)和正確判斷交易風(fēng)險(xiǎn)的難度，買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)交易標(biāo)的認(rèn)識(shí)的落差也越來(lái)越大，買(mǎi)方越來(lái)越難以全面了解有關(guān)交易信息。在這種情況下，一味強(qiáng)調(diào)買(mǎi)者自負(fù)，客觀上變成了只有買(mǎi)方承擔(dān)交易不利后果，是不公平的，對(duì)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)發(fā)展是不利的。因此，賣(mài)方有責(zé)的觀念逐步發(fā)展起來(lái)。
19世紀(jì)60年代，英國(guó)司法判例開(kāi)始轉(zhuǎn)向強(qiáng)調(diào)“賣(mài)者注意”原則，如果買(mǎi)方?jīng)]有機(jī)會(huì)檢驗(yàn)貨物，那就不應(yīng)當(dāng)適用買(mǎi)者自負(fù)原則。19世紀(jì)90年代，美國(guó)也開(kāi)始不再片面強(qiáng)調(diào)買(mǎi)者自負(fù)，在大批質(zhì)量無(wú)法保證的居民住房引發(fā)大量不動(dòng)產(chǎn)糾紛中，法院開(kāi)始將購(gòu)房者放在值得同情的地位上，出現(xiàn)了不按買(mǎi)者自負(fù)原則的判例。認(rèn)為如果賣(mài)方知道重大信息一旦披露將修正買(mǎi)方對(duì)商品的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)，且不披露構(gòu)成未達(dá)善意以及未及公平交易的合理標(biāo)準(zhǔn)，那么拒不披露信息等同于欺詐性不實(shí)陳述，理應(yīng)承擔(dān)同樣的法律后果。
證券交易不同于一般商品交易，在公眾化集中交易的條件下，交易雙方信息不對(duì)稱(chēng)，一對(duì)多，多對(duì)多，因此證券市場(chǎng)在強(qiáng)調(diào)買(mǎi)者自負(fù)的同時(shí)，必須強(qiáng)調(diào)賣(mài)者有責(zé)。正如1932年美國(guó)總統(tǒng)羅斯福就證券法議案所作說(shuō)明一樣，“該議案為買(mǎi)者自負(fù)的古老交易規(guī)則增添了新的內(nèi)容——賣(mài)者有責(zé)，這樣一來(lái)，充分揭示事實(shí)的義務(wù)就落到了銷(xiāo)售者的身上”。美國(guó)證監(jiān)會(huì)以所謂“招牌理論”為依據(jù)保護(hù)中小投資者。所謂招牌理論，即只要打出證券經(jīng)紀(jì)自營(yíng)商的招牌并開(kāi)始營(yíng)業(yè)，那么該機(jī)構(gòu)及其人員就負(fù)有默示自己將公正對(duì)待顧客的義務(wù)。如果出現(xiàn)不公平交易，即違反這種默示義務(wù)，也就違反了反欺詐規(guī)定。1985年，英國(guó)政府發(fā)布題為《英國(guó)金融服務(wù)：投資者保護(hù)新框架》的白皮書(shū)，鮮明地提出：“本白皮書(shū)描繪的監(jiān)管框架適當(dāng)突出歷史悠久的買(mǎi)者自負(fù)原則。但它認(rèn)識(shí)到只強(qiáng)調(diào)買(mǎi)者自負(fù)原則并不夠。為增強(qiáng)投資者對(duì)市場(chǎng)投資的信心，必須采取措施減少欺詐，并鼓勵(lì)投資行業(yè)按盡可能高的標(biāo)準(zhǔn)行事”。
從各國(guó)證券法的制定與實(shí)施看，基本的經(jīng)驗(yàn)是，對(duì)投資者盈虧自擔(dān)、風(fēng)險(xiǎn)自負(fù)的買(mǎi)者自負(fù)原則，適用的前提是賣(mài)方履行了信息披露、銷(xiāo)售適當(dāng)性等強(qiáng)制義務(wù)，以及不存在虛假陳述、內(nèi)幕交易和操縱市場(chǎng)等欺詐行為。兩者相輔相成，不可分割。
總之，保護(hù)中小投資者與買(mǎi)者自負(fù)原則并不矛盾。在強(qiáng)調(diào)買(mǎi)者自負(fù)原則的同時(shí)，必須強(qiáng)化賣(mài)者有責(zé)。必須明確，保護(hù)中小投資者絕不是保證投資者不賠錢(qián)。而且保護(hù)中小投資者是一個(gè)政策體系，首要的是適當(dāng)性管理制度，這也是政府監(jiān)管的責(zé)任。加強(qiáng)投資者教育本身也是保護(hù)措施，有利于增強(qiáng)自我保護(hù)的能力。
